На 26 октомври 2026 г. Anthropic направи решителна крачка към публичните пазари, публикувайки регистрационния си проспект S-1 пред американската Комисия по ценните книжа и борсите (SEC). Компанията, създала Claude и превърнала се в един от основните конкуренти на OpenAI, възнамерява да листне акциите си на Nasdaq под символ ANT. Документът разкрива финансови резултати, които трудно могат да бъдат описани като обикновен корпоративен растеж. За две години приходите на Anthropic са се увеличили над 100 пъти. Само през първите шест месеца на 2026 г. компанията е реализирала повече от три пъти приходите си за цялата предходна година. Оперативните загуби намаляват рязко, а последното отчетено тримесечие вече е на оперативна печалба. Това е история, която би могла да оправдае огромен инвеститорски интерес. Но тя съдържа и един от най-старите капани на фондовия пазар. Великолепният бизнес невинаги означава великолепна инвестиция. Особено когато инвеститорите трябва да платят предварително за успех, който компанията тепърва ще трябва да постигне.

Пазарните очаквания за оценка между 1,5 и 2 трилиона долара поставят Anthropic в категория, в която грешките се измерват не в милиони, а в стотици милиарди долари. Окончателната IPO цена все още не е определена, затова тези оценки трябва да се разглеждат като сценарии, а не като установен факт. Те обаче са достатъчни, за да направим нещо далеч по-полезно от прогноза за първия борсов ден — да изчислим какъв бизнес трябва да изгради Anthropic, за да оправдае подобна цена. Защото историята на капиталовите пазари многократно е показвала, че инвеститорите могат да бъдат напълно прави за бъдещето на една компания и въпреки това да загубят пари от акциите ѝ. Причината е проста. Понякога цената, която плащат, вече включва почти целия бъдещ успех.

Преди няколко години инвеститорите в генеративния изкуствен интелект плащаха основно за потенциал. Финансовият проспект на Anthropic показва, че този етап поне за един от лидерите в сектора е приключил. През 2023 г. компанията е реализирала едва 41 млн. долара приходи. Година по-късно те достигат 386 млн. долара, а през 2025 г. вече възлизат на 4,585 млрд. долара. Само през първото полугодие на 2026 г. приходите скачат до 16,286 млрд. долара срещу 1,163 млрд. долара за същия период на предходната година. Това означава, че приходите са нараснали приблизително 14 пъти за дванадесет месеца — темп, който почти няма аналог сред компании, достигнали подобен мащаб.

Приходите на Anthropic растат с изключителна скорост

Източник: Anthropic, регистрационен проспект S-1, подаден в SEC на 26 октомври 2026 г. Процентите са изчислени от отчетените стойности.

Още по-впечатляващо е ускорението вътре в самата 2026 г. През първото тримесечие Anthropic е реализирала приблизително 4,731 млрд. долара приходи, докато през второто те вече достигат 11,555 млрд. долара — увеличение от около 144% само за три месеца. Ако механично умножим приходите от второто тримесечие по четири, получаваме годишен темп от 46,2 млрд. долара. Това не е прогноза за реалните приходи през 2026 г., а показател за скоростта, с която бизнесът е навлязъл във втората половина на годината. За сравнение, само преди две години годишните приходи на Anthropic са били под 400 млн. долара. Подобна динамика обяснява защо инвеститорите са готови да обсъждат оценки, които доскоро изглеждаха немислими за компания, създадена едва преди няколко години.

За инвеститорите обаче има една още по-важна цифра. През второто тримесечие на 2026 г. Anthropic отчита приблизително 974 млн. долара оперативна печалба. Това е съществена промяна спрямо загубите през предходните периоди. През първото полугодие на 2025 г. оперативната загуба е достигала 2,135 млрд. долара. Година по-късно тя намалява до 693 млн. долара, въпреки че разходите за изчислителна инфраструктура, персонал, продажби и маркетинг продължават да растат. Оперативният марж се подобрява от приблизително минус 184% до минус 4,3%. Това показва, че приходите вече нарастват значително по-бързо от общите оперативни разходи. Появяват се първите сериозни доказателства за икономии от мащаба, които могат да се окажат решаващи за бъдещата рентабилност на компанията.

Проспектът съдържа и число, което лесно би могло да бъде използвано за сензационно заглавие — нетна загуба от 80,748 млрд. долара за първите шест месеца на 2026 г. На пръв поглед подобна загуба изглежда катастрофална. В действителност 72,388 млрд. долара от нея се дължат на промени в справедливата стойност на конвертируеми инструменти и свързани финансови задължения. Това е счетоводен ефект, който не означава, че Anthropic е изразходвала 72 млрд. долара в брой за шест месеца. Оперативната загуба е далеч по-показателна за текущото състояние на бизнеса, а тя вече е сравнително малка спрямо приходите. Нещо повече, оперативният паричен поток през първото полугодие на 2026 г. е положителен и възлиза на приблизително 3,929 млрд. долара срещу отрицателен поток от 1,513 млрд. долара година по-рано. Това не отменя огромните бъдещи ангажименти за изчислителна инфраструктура, но показва, че компанията вече не може да бъде анализирана като обикновен стартъп, който само изгаря капитал.

Когато една компания с подобен растеж обяви намерение да излезе на борсата, първата реакция обикновено е въпросът как инвеститорите могат да получат акции възможно най-рано. Историческите данни обаче показват, че това невинаги е правилният въпрос. По-важно е на каква цена инвеститорът ще получи достъп до компанията. Изследване на VanEck, базирано на 30 големи технологични листвания, проследява доходността на акциите след първата им борсова цена. Резултатите са показателни. Медианната доходност след шест месеца е минус 9%. След една година тя отново е минус 9%. Само 43% от компаниите са с положителна доходност след първата година. Това не означава, че всяко голямо IPO завършва със спад. Означава, че ентусиазмът при дебюта невинаги е бил възнаграден, а високата първоначална оценка често се превръща в препятствие дори пред компании с впечатляващи перспективи.

За да видим колко различни могат да бъдат резултатите, подбрахме 15 известни технологични компании от изследването. Сред тях са Facebook, Alibaba, Uber, Airbnb, Palantir, Zoom, Coinbase и Arm — дружества, които при своето листване са привличали огромно внимание, но впоследствие са предложили коренно различни резултати на акционерите си.

Какво се случи с акциите на 15 големи технологични компании след листването им?

Източник: VanEck, сравнително изследване на големи технологични листвания. Доходността е измерена спрямо първата борсова цена, а не спрямо емисионната цена. Palantir и Coinbase са директни листвания, поради което извадката включва различни механизми за първоначално публично търгуване.

От тези 15 компании седем са с положителна доходност една година след листването, а осем са на загуба. Но дори това съотношение не разкрива цялата история. Palantir поскъпва със 153% за година, Zoom — със 142%, а Arm — със 132%. В другия край са Rivian със спад от 67%, Lyft с 65% и Coinbase с 55%. Инвеститор, който е купил Rivian при първата борсова цена, е загубил повече от две трети от капитала си само за година. Инвеститор в Palantir е увеличил вложението си повече от два пъти. И двете компании са били сред най-обсъжданите технологични листвания на своето време. Разликата не е просто в това коя технология е изглеждала по-обещаваща. От значение са били реалните финансови резултати, първоначалната оценка, пазарната среда и способността на всяка компания да оправдае очакванията.

Особено показателен е примерът с Facebook. През 2012 г. компанията вече е имала огромна потребителска база, изключително силна пазарна позиция и очевиден потенциал за растеж. Това обаче не пречи акциите ѝ да загубят 31% през първата година след листването, измерено от първата борсова цена. По-късно Facebook се превръща в една от най-успешните технологични инвестиции на своето поколение. Компанията се развива блестящо, но първоначалните инвеститори трябва да преминат през болезнен период, преди пазарът да започне да оценява резултатите ѝ по различен начин. Историята подкрепя идеята, че временният спад не означава провал на бизнеса. Тя обаче не доказва, че всяка поевтиняла след IPO компания непременно ще се възстанови. Някои от най-разочароващите листвания никога не достигат отново първоначалните си оценки. Затова историческата статистика е полезна като предупреждение срещу прекомерния ентусиазъм, но не и като механична стратегия за покупка след определен процент спад.

През юни 2026 г. SpaceX предостави още един интересен пример. Компанията осъществи най-голямото първично публично предлагане в историята, продавайки приблизително 555,6 млн. акции при емисионна цена от 135 долара. Набраните средства достигнаха около 75 млрд. долара, а оценката при предлагането — приблизително 1,77 трилиона долара. На 12 юни акциите започнаха да се търгуват при 150 долара, достигнаха 176,52 долара в рамките на сесията и затвориха при 160,95 долара. Инвеститорите, получили акции при емисионната цена, отчетоха печалба от 19,2% още в първия ден. За онези, които са купили при затварянето на първата сесия, отправната точка вече е била съвсем различна.

Разликата между 135 и 160,95 долара е близо 26 долара за акция. При една и съща компания, с един и същ бизнес и едни и същи перспективи, инвеститорите са започнали от съвсем различни нива на оценка. Това е особено важна аналогия за Anthropic. Когато едно IPO предизвиква огромен интерес, инвеститорите често сравняват текущата цена с емисионната и виждат успешен дебют. Но голяма част от индивидуалните инвеститори не получават акции на емисионната цена. Те купуват след началото на публичната търговия, когато значителна част от очакванията вече може да е включена в котировките. SpaceX все още има твърде кратка публична история, за да можем да използваме представянето ѝ като доказателство за дългосрочна закономерност. Дебютът ѝ обаче показва много ясно как една и съща инвестиционна история може да изглежда различно според цената, на която инвеститорът влиза. При Anthropic този въпрос ще бъде още по-важен, ако оценката при листването се доближи до 2 трилиона долара.

Тук стигаме до най-съществения въпрос в целия анализ. Колко приходи трябва да генерира Anthropic, за да оправдае подобна оценка?

През 2025 г. компанията реализира приходи от 4,585 млрд. долара. Ако използваме тази историческа база, оценка от 1,5 трилиона долара означава приблизително 327 пъти годишните приходи. При 2 трилиона долара съотношението достига 436 пъти. Разбира се, подобно сравнение е твърде консервативно за компания, чиито приходи растат с над 1000% годишно. То показва колко бързо остаряват традиционните показатели, когато бизнесът се намира в период на експлозивно разрастване. По-полезно е да използваме най-новите резултати и да изчислим каква част от бъдещия растеж вече е включена в оценката.

През първото полугодие на 2026 г. приходите достигат 16,286 млрд. долара. Удвояването на тази сума дава механично годишно приведени приходи от около 32,6 млрд. долара. Ако вместо това използваме само последното тримесечие, годишният темп вече е около 46,2 млрд. долара. И в двата случая оценката остава изключително висока, но разликата между двата показателя показва колко бързо се променя финансовата база на Anthropic. При подобен растеж дори данни отпреди шест месеца могат да създадат подвеждаща представа за настоящия мащаб на бизнеса.

Колко пъти приходите биха плащали инвеститорите?

Изчисленията са сценарни. Съпоставена е хипотетична пазарна капитализация с годишни приходи, а не стойност на предприятието с приходи (EV/Sales). Не е отчетено бъдещо разреждане на акционерния капитал.

При оценка от 2 трилиона долара Anthropic трябва да достигне 200 млрд. долара годишни приходи, за да се търгува при 10 пъти продажбите, ако пазарната ѝ капитализация остане непроменена. Това означава увеличение на приходите повече от четири пъти спрямо годишния темп, изчислен от последното отчетено тримесечие. При отправна точка от приблизително 46,2 млрд. долара компанията би трябвало да поддържа средногодишен ръст от около 63% в продължение на три години, за да достигне 200 млрд. долара приходи. Това е огромно изискване за компания, която вече реализира десетки милиарди долари продажби. Подобен растеж би бил впечатляващ дори за най-успешните технологични компании в историята. Но не е невъзможен. Историята на Nvidia показва, че в период на голяма технологична трансформация приходите могат да нарастват с изключителни темпове много по-дълго, отколкото традиционните модели предполагат.

През последните години Nvidia се превърна в един от най-убедителните примери за компания, която успява да оправдае високи пазарни очаквания чрез реален ръст на приходите и печалбите. През финансовата 2024 г. приходите на производителя на AI чипове достигат 60,9 млрд. долара. Година по-късно те вече са 130,5 млрд. долара, а през финансовата 2026 г. достигат 215,9 млрд. долара. Само за две финансови години Nvidia увеличава приходите си повече от 3,5 пъти. При това растежът не е постигнат за сметка на рентабилността. През финансовата 2026 г. компанията отчита брутен марж от около 71% и нетна печалба над 120 млрд. долара.

Как Nvidia превърна AI бума в реални приходи

Източник: Nvidia, официални финансови отчети. Финансовите години на Nvidia не съвпадат с календарните.

Тези резултати показват, че изключително високият растеж може да продължи дори когато една компания вече генерира стотици милиарди долари приходи. Но сравнението с Anthropic има и друга страна. Nvidia не просто продава повече продукти. Тя успява да задържи огромна част от приходите като печалба. Именно това превръща технологичното ѝ предимство в икономическа стойност за акционерите. Anthropic може да се превърне в една от най-бързо растящите софтуерни компании в историята, но нейният бизнес модел е различен. Nvidia продава процесори, системи и инфраструктура, които се използват от практически всички големи участници в AI надпреварата. Компанията се възползва от инвестициите на множество конкуриращи се разработчици на модели. Anthropic е един от тези разработчици. Нейният успех зависи от способността да предлага модели, които клиентите предпочитат пред алтернативите, да задържа ценова сила и едновременно с това да контролира разходите за обучение и изпълнение на AI заявки.

Това не означава, че бизнесът на Anthropic непременно ще има по-ниски маржове. Означава, че пазарът все още няма достатъчно дълга публична финансова история, за да оцени устойчивостта на тези маржове. Разходите за изчислителна инфраструктура показват защо въпросът е толкова важен. През първото полугодие на 2025 г. те възлизат на 2,334 млрд. долара. Година по-късно достигат 8,945 млрд. долара. В абсолютна стойност увеличението е огромно, но като дял от приходите разходите намаляват от над 200% до приблизително 55%. Това е положителен сигнал. Компанията вече генерира много повече приходи за всеки долар отчетени разходи за изчислителна инфраструктура. Дали тенденцията ще продължи, когато конкуренцията се засили и моделите станат още по-скъпи за обучение, остава отворен въпрос. А той може да се окаже решаващ за оценката на акциите.

Нека приемем, че Anthropic изпълни един изключително амбициозен сценарий и достигне 200 млрд. долара годишни приходи. Това би я превърнало в един от най-големите технологични бизнеси в света. Но каква печалба би генерирала? Отговорът зависи от маржовете. При нетен марж от 10% годишната печалба би била 20 млрд. долара. При 20% тя би достигнала 40 млрд. долара, а при 30% — 60 млрд. долара. Това са огромни суми, но трябва да бъдат съпоставени с цената, която инвеститорите биха платили за компанията.

Каква печалба би оправдала оценка от 2 трилиона долара?

Сценарни изчисления, а не прогноза за бъдещата печалба на Anthropic.

Дори ако Anthropic достигне 200 млрд. долара приходи и реализира нетен марж от 20%, годишната ѝ печалба би била 40 млрд. долара. При оценка от 2 трилиона долара инвеститорите биха плащали 50 пъти тази печалба. При марж от 10% съотношението би било 100 пъти. За да достигне P/E от около 30 при оценка от 2 трилиона долара, компанията би трябвало да генерира приблизително 66,7 млрд. долара годишна нетна печалба. Ако приходите са 200 млрд. долара, това предполага нетен марж от над 33%. Точно тук сравнението с Nvidia придобива истински смисъл. Не е достатъчно Anthropic да повтори растежа на приходите на Nvidia. За да оправдае много висока оценка, тя ще трябва да демонстрира и изключителна способност да превръща тези приходи в печалба. Иначе може да се получи на пръв поглед парадоксална ситуация — компанията расте впечатляващо, но акциите ѝ поевтиняват.

Инвеститорите често възприемат високия растеж като достатъчна причина за висока оценка. Но пазарната капитализация отразява не само текущите финансови резултати, а и очакванията за бъдещето. Ако Anthropic бъде оценена на 2 трилиона долара, значителна част от бъдещия ѝ успех вече ще бъде включена в цената. Нека разгледаме прост пример. Да приемем, че след няколко години компанията достига 200 млрд. долара приходи. Това би било огромен оперативен успех. Но ако тогава инвеститорите са склонни да плащат само шест пъти годишните продажби, пазарната капитализация би била приблизително 1,2 трилиона долара. Това означава спад от 40% спрямо първоначална оценка от 2 трилиона долара, въпреки че бизнесът е постигнал впечатляващ растеж. Обратният сценарий също е възможен. Ако приходите достигнат 300 млрд. долара, а пазарът продължи да оценява компанията при 10 пъти продажбите, капитализацията би достигнала 3 трилиона долара. Тогава инвеститорите биха реализирали приблизително 50% ръст на пазарната стойност спрямо оценка от 2 трилиона долара, без да отчитаме разреждане на капитала и дивиденти.

Какво може да се случи с оценката при различни сценарии?

Илюстративни сценарии, които не представляват ценови прогнози. Промените са в пазарната капитализация, а не непременно в доходността на една акция.

Тази таблица показва нещо, което лесно се пропуска при обсъждането на най-очакваните IPO-та. Инвеститорът не купува само бъдещите приходи на компанията. Той купува и предположението, че пазарът ще продължи да оценява тези приходи достатъчно високо. При забавяне на растежа могат да се случат две неприятни неща едновременно — финансовите резултати да се окажат под очакванията, а инвеститорите да започнат да плащат по-нисък множител за всеки долар приходи. Това е механизмът, чрез който една компания може да продължи да расте, докато акциите ѝ губят значителна част от стойността си. В този смисъл най-опасният сценарий за бъдещите акционери на Anthropic не е непременно провал на бизнеса. Възможно е компанията да изпълни голяма част от прогнозите си, но това да се окаже недостатъчно, защото пазарът вече е очаквал още повече.

Съществува и допълнителен риск, който сравнението с Nvidia не може напълно да обясни. Anthropic е организирана като публично дружество с обществена полза — public benefit corporation. Според предварителния проспект основателите и специална структура за дългосрочно управление ще запазят значително влияние върху ключовите решения. Предвидената структура включва специален клас акции, чрез който основателите ще контролират 50,1% от гласовете по общите въпроси, поставяни пред акционерите. Това означава, че бъдещите публични инвеститори няма непременно да получат влияние, съответстващо на икономическия им дял. Подобни структури не са необичайни сред големите технологични компании. Те могат да осигурят управленска стабилност и защита от краткосрочен натиск, но създават и допълнителен риск, когато интересите на основателите и миноритарните акционери се разминават. При оценка за трилиони долари корпоративното управление не е второстепенен детайл.

Към това се добавят огромните инфраструктурни ангажименти на компанията. Anthropic е обвързана с дългосрочни договори и инвестиционни планове за стотици милиарди долари, свързани с облачни услуги и изчислителен капацитет. Част от нейните стратегически партньори са едновременно доставчици на инфраструктура, инвеститори и участници в AI екосистемата. Тази взаимосвързаност ускорява растежа на сектора, но затруднява преценката доколко настоящите финансови резултати могат да бъдат екстраполирани за следващото десетилетие. Ако търсенето продължи да расте с настоящите темпове, тези ангажименти могат да се окажат стратегическо предимство. Ако растежът се забави или конкуренцията доведе до спад на цените, част от тях могат да се превърнат в тежест за свободния паричен поток.

Какво бих направил аз като инвеститор?

Не бих започнал с въпроса дали Anthropic ще бъде една от най-успешните компании през следващите десет години. Това е напълно възможно. Бих започнал с цената, която пазарът ще поиска за участието в този успех. При оценка от 1,5 трилиона долара Anthropic ще трябва да поддържа изключителен растеж и постепенно да демонстрира устойчива рентабилност. При 2 трилиона долара изискванията стават още по-строги. Бих наблюдавал най-вече темпа на растеж на приходите след IPO-то, устойчивостта на оперативните маржове и способността на компанията да генерира свободен паричен поток след необходимите инвестиции в инфраструктура. Именно последният показател може да се окаже решаващ, защото счетоводната печалба и реално оставащите за акционерите парични средства невинаги се движат в една и съща посока.

Не бих използвал историческата статистика за IPO-тата като основание автоматично да очаквам спад. Тя не дава достатъчно надежден сигнал за краткосрочна търговия. Но бих я използвал като аргумент да не бързам. Историята на Facebook показва, че дори една бъдеща технологична империя може да предложи значително по-добра входна цена след първоначалния ентусиазъм. Историята на Palantir и Zoom показва обратното — някои компании могат да поскъпнат рязко, без да предоставят удобна възможност за покупка след листването. SpaceX напомня, че емисионната цена и реалната цена, достъпна за повечето инвеститори, често са две различни величини. А Nvidia показва колко високо може да стигне една компания, когато успее да превърне технологичното си предимство в огромни и устойчиви печалби.

Anthropic тепърва ще трябва да докаже, че може да направи същото. Възможно е компанията да се превърне в една от най-успешните в историята на изкуствения интелект. Възможно е приходите ѝ да достигнат стотици милиарди долари, а Claude да остане сред водещите AI платформи в света. Но ако инвеститорите платят предварително за целия този успех, бъдещата доходност на акциите може да се окаже разочароваща. Фондовият пазар не възнаграждава компаниите само за това, че са добри. Той възнаграждава инвеститорите, когато реалността се окаже по-добра от очакванията, включени в цената. Anthropic може да се превърне в следващата Nvidia. Това обаче не означава, че акциите ѝ непременно ще повторят успеха на Nvidia. И точно тази разлика може да се окаже решаваща за инвеститорите, които се готвят да участват в едно от най-очакваните IPO-та на десетилетието.

Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.

Article source: https://money.bg/companies/anthropic-raste-14-pati-za-godina-no-ipo-za-trilioni-mozhe-da-se-prevarne-v-kapan-za-investitorite.html